素琦（Zucchi）是歐洲最大的家紡企業(yè)，公司是典型的“多品牌多渠道”+“產(chǎn)業(yè)鏈縱向一體化”的企業(yè)，旗下?lián)碛?a target=_blank href='/Tag/D2E2B4F3C0FB/' target=_blank >意大利知名家紡品牌Zucchi和Bassetti，法國知名家紡品牌Descamps 和Jalla 等，其產(chǎn)品銷(xiāo)售遍及全球40 多個(gè)國家，公司在意大利本土和法國均是市場(chǎng)占有率第一的品牌。

　　從歷史看，自1982 年上市后素琦公司的股價(jià)漲跌基本與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)的起落相伴相隨，大致可以分為四個(gè)階段，1987 年到1990 年幅上漲，遠遠領(lǐng)先指數；1991 年到1992 年出現一定幅度的回調；1993 年到1997 年，經(jīng)歷了從小幅攀升到直線(xiàn)拉升的階段；最后是從1998 年開(kāi)始便步入了長(cháng)達數十年的漫漫熊途。股價(jià)和經(jīng)營(yíng)密切相關(guān)也充分反映了資本市場(chǎng)對公司定價(jià)的價(jià)值取向。

　　回顧素琦公司上市后的歷史，1987——1990 年和1993——1997 年是公司經(jīng)營(yíng)發(fā)展和股價(jià)表現最好的兩個(gè)階段，我們認為公司繁榮期除了有本國經(jīng)濟和消費增長(cháng)的大背景外，立足產(chǎn)業(yè)鏈技術(shù)含量最高的印染后整理環(huán)節保持產(chǎn)品品質(zhì)優(yōu)勢，同時(shí)借助外延式收購兼并進(jìn)行渠道快速擴張是最重要的原因之一。

　　從素琦公司的發(fā)展歷史看，從1998 年開(kāi)始公司股價(jià)和業(yè)績(jì)都進(jìn)入漫長(cháng)的下降通道，分析其衰退期的原因我們認為由于前期多次對外收購兼并帶來(lái)的財務(wù)壓力和經(jīng)營(yíng)整合沒(méi)有得到充分釋放導致公司財務(wù)指標逐步惡化進(jìn)一步拖累了公司經(jīng)營(yíng)，同時(shí)對業(yè)務(wù)大規模擴張后的供應鏈整合不力以及對新興市場(chǎng)拓展不及時(shí)也是影響業(yè)績(jì)的重要原因。

　　從素琦公司的興衰變遷看，我們認為國內經(jīng)濟的增長(cháng)和消費升級為國內家紡行業(yè)創(chuàng )造良好的平臺，推動(dòng)行業(yè)持續快速增長(cháng)；國內家紡龍頭企業(yè)的市場(chǎng)占有率有很大的提升空間（2007 年素琦公司在意大利本土和法國家紡市場(chǎng)的份額分別為16.47%和5.46%左右）；從中長(cháng)期看主動(dòng)性更新需求將為行業(yè)帶來(lái)更大更持續的增長(cháng)空間。

　　參考歐美家紡企業(yè)的發(fā)展歷史，我們認為國內家紡企業(yè)的未來(lái)發(fā)展模式可能包括有以下幾種：產(chǎn)業(yè)鏈縱向一體化的巨無(wú)霸模式、個(gè)性化小眾化高端模式、渠道為王模式和由收購兼并、代理與授權帶來(lái)的混業(yè)經(jīng)營(yíng)模式等，我們預計更多時(shí)候國內家紡企業(yè)采取以上幾種模式的混合運用以更好地適應市場(chǎng)發(fā)展。

　　以史為鑒，我們堅定看好國內家紡行業(yè)，預期中短期家紡的平均增速將高于普通服裝，以上市公司為領(lǐng)頭羊的優(yōu)勢企業(yè)將有望分享到行業(yè)快速增長(cháng)和市場(chǎng)份額提高帶來(lái)的乘數效應增長(cháng)。目前已上市的家紡企業(yè)經(jīng)營(yíng)模式較為類(lèi)似，短期看沒(méi)有本質(zhì)性的區別（在多品牌運營(yíng)、渠道拓展的力度和效率新業(yè)務(wù)的開(kāi)拓等方面存在細節差異），維持對富安娜和夢(mèng)潔家紡“增持”評級。