投資要點(diǎn)
　　
　　百麗國際2011年鞋類(lèi)收入185億，在中高檔女鞋的市場(chǎng)占40%，遠超過(guò)其他公司的10-50億；店鋪10270個(gè)，接近達芙妮的2倍，是星期六、千百度等的5倍多，成就了遙遙領(lǐng)先的王者地位。百麗是個(gè)戰略眼光和執行能力兼備的公司，對百貨渠道的專(zhuān)注和多品牌的布局是其成功的關(guān)鍵因素。
　　
　　以百貨為渠道：百麗定位中高檔，與百貨的目標群體相匹配。04年開(kāi)始，我國城鎮居民收入增長(cháng)步入加速期，百貨也進(jìn)入擴張期。百麗此時(shí)的戰略是形成多品牌的集合優(yōu)勢，與百貨并肩擴張。04-08年，百麗收入復合增長(cháng)率超過(guò)80%，并于06年超越以街邊店為主的達芙妮，成為女鞋第一品牌。全直營(yíng)：05-07年，百麗陸續收回了加盟商手中的代理權，建立了全直營(yíng)的分銷(xiāo)模式，競爭對手中，奧康直營(yíng)占10%，其他幾家多在70-80%。渠道下沉：10年，中西部多數已突破15000元，這是10年前北上廣等一線(xiàn)城市的居民可支配收入水平，也是東部百貨和百麗快速增長(cháng)的起點(diǎn)，而且中西部的百貨公司近三年的收入和固定無(wú)形資產(chǎn)投資額也出現了直線(xiàn)攀升。與此相應，公司主品牌渠道下沉明顯，新開(kāi)店主要集中在東部三四線(xiàn)城市和中西部。11年底，百麗進(jìn)入城市突破300個(gè)。規模優(yōu)勢：百麗國際約占商場(chǎng)女鞋收入的一半，因此其可以在百貨中優(yōu)先選擇好的位臵，并可以得到較為優(yōu)惠的扣點(diǎn)。我們推測，百麗的扣點(diǎn)約在18-20%，其他品牌約在25%。
　　
　　布局多品牌：公司自有品牌15個(gè)，代理品牌11個(gè)，03年四大主品牌布局完成，而04年，達芙妮、千百度等才開(kāi)始布局第二品牌。百麗旗下品牌主要是職業(yè)典雅、休閑時(shí)尚和運動(dòng)休閑三大類(lèi)，其自有品牌主要是職業(yè)典雅和休閑時(shí)尚，代理品牌主要是職業(yè)典雅中價(jià)格較高的品牌和運動(dòng)休閑品牌。銷(xiāo)量10億才算品牌：女鞋平均實(shí)際售價(jià)主要集中在200-800元，各公司都有多個(gè)品牌布局與此，而且龍頭品牌均布于400-600的核心區域。百麗起步也是聚焦于這個(gè)核心市場(chǎng)，主要品牌百麗和他她與其他公司的龍頭品牌，如接吻貓，星期六，千百度，奧康，達芙妮等直面競爭，07年又新建立了百思圖以擴大占有率。在休閑時(shí)尚領(lǐng)域，天美意建立最早，近年索菲婭，太陽(yáng)舞等品牌才紛紛跟進(jìn)。在典雅風(fēng)格上，思加圖占據了較大份額，之后逐步通過(guò)收購、代理擴充了品牌線(xiàn)�？梢�(jiàn)，百麗品牌運作的方法是先布局銷(xiāo)量最大的市場(chǎng)，將主品牌做大做強，再通過(guò)建立新品牌細分市場(chǎng)，占據更高市場(chǎng)份額。估計10年中高檔女鞋中，百麗旗下品牌占前十大品牌的五席，而且牢牢占據前三，其六個(gè)主要品牌占中高檔女鞋銷(xiāo)量的30%。11年，百麗收入超過(guò)50億，天美意，他她，思加圖均超過(guò)20億，百思圖和森達超過(guò)10億，此外還有7個(gè)超過(guò)1億的品牌。百麗能夠成功運營(yíng)多品牌，在于渠道的共通性，反過(guò)來(lái)，多品牌又形成集合優(yōu)勢，構成對渠道的談判能力。隨著(zhù)渠道和品類(lèi)的擴張，百麗仍有望維持20%的增長(cháng)，預計12-14年EPS為0.53，0.69，0.84元，對應PE為26,20和16倍，給予推薦評級。